维普资讯 http://www.cqvip.com 百年老店雷曼倒闭的“金融警示＂ 广东金融学院金融转型与发展研究中心管同伟 ＶＱ 超过２７５０亿美元，公司总资产达６９１０ 曼房地产投资失败的一个典型样品。 亿美元。在２００７年度《财富》全球最 牧场占地三平方英里，设计住户６ＯＯＯ 之后不足数月，拥有１５８ 大５００家公司排名中列第１３２位。短 短ｌ３年间，公司净收入从２７．３亿美元 增加到１９２亿美元，增长６００％：员工 人数从８，５００人增加到约２８，６００，增长 ２３０％。２００７年雷曼各项业务共为公司 户，为一含高尔夫球场，划船和钓鱼 水域和海滩俱乐部的高档社区。现在 只剩下一个建了一半的高尔夫会所和 年悠久历史的华尔街第四大投行—— 雷曼兄弟控股公司（Ｌｅｈｍａｎ Ｂｒｏｔｈｅｒｓ Ｈｏｌｄｉｎｇｓ Ｉｎｃ．下称“雷曼”），最终未能 荒芜的球场，雷曼数亿美元的前期投 资全部损失。 逃脱被次贷危机击溃的厄运，宣布申 请破产保护，成为美国有史以来倒闭 的最大金融公司。 带来３１亿美元的总收入和８亿美元的 税前所得。 的确，如果没有次贷危机的袭击， 其次，过分集中高风险债券业务。 与同类公司相比，雷曼在房地产证券业 务上投入比例最大。作为华尔街规模 相对较小的投资银行，雷曼在固定收 益市场和住房抵押债券市场尤为进取， 迅速成为３Ｏ万亿美元固定收益市场的 主角和最大抵押债券承销商，并在１．６７ 万亿美元次贷市场占据龙头地位。 根据２００６年，雷曼居次级债券 承销商之首，大约占到全美抵押债 “傲然挺立” 历史上，雷曼公司曾经历过数次 今天的雷曼仍将在华尔街傲然挺立。 然而，在游戏规则严谨的金融世界没 有“如果”。其实，雷曼覆灭的种子早 已经播下。 危机。１９世纪的铁路公司倒闭风暴， ２０世纪３Ｏ年代的美国经济大萧条， 以及１０年前的长期资本管理危机都未 使雷曼倒地，而这一次，雷曼却最终 走向破产 事实上，正当规模高速扩张并取 得一系列耀眼成就的同时，雷曼也愈 来愈偏离金融企业的稳健性原则，以 致在高风险的轨道上越滑越远。 未能经受住打击而“轰然倒下”。 １９９４年，从美国运通新独立的雷 曼，在强势首席执行官Ｒｉｃｈａｒｄ ｓ．Ｆｕｌｄ 券市场份额的１１％，２００７年上升到 １ ２．１％。将大部分赌注押在房地产抵押 贷款上是雷曼在过去几年做得最大也 是最好的业务。住房市场景气期间， 的率领下，迅速成长为一家横跨美、 欧、亚三大洲２３个国家，集证券承销 与买卖、公私客户资产管理、投资咨 券公司。雷曼１９９４年公开上市，１９９８ 年进入标准普尔５００指数，２００１年进 人标准普尔１００指数；２００１年，收 购Ｃｏｗｅｎ＆ＣＯ的私人客户服务业务； ２００３年，重返１９８９年已经退出的资产 管理业务；继而收购林肯资本管理和 Ｎｅｕｂｅｒｇｅｒ Ｂｅｒｍａｎ的固定收入部门。 首先，雷曼同美国的许多放贷机 公司的抵押债券业务获取巨额收益。构、投资银行和抵押贷款融资机构一 产投机炒作大潮。与华尔街同行所不 然而，随着房产泡沫的破裂次贷危机 的来临，公司这块过去最盈利的业务 直接变成了减记和巨额亏损的来源。 询各大业务为一身的综合型国际性证 样，都加入了近年来席卷全美的房地 同的是，雷曼直接投资了房地产。 在２００６年房市泡沫破裂高峰期， 雷曼完成与受到重创的南加州公司麦 卡里斯特的开发商２０亿美元的投资 再次，高杠杆运作。雷曼的资本 实力较主要竞争对手小，在高风险高 回报策略的驱使下，大量借助高杠杆 盈利。２００３年底，公司杠杆比率２６倍。 交易。２００７年１０月，雷曼仍斥２２２ 亿美元巨资用于一大型公寓开发商 Ａｒｅｈｓｔｏｎｅ的杠杆收购。位于洛杉矶贝 克斯菲尔德的麦卡里斯特牧场，是雷 今年第一季度，更攀升到３９倍，超过 当年长期资本崩盘水平。高杠杆头寸 的意外收缩可以引起巨大损失。雷曼 通过一系列的并购扩张，雷曼规 模迅速扩大。２００７年１１月底管理资产 Ｂ ２４ 中国经济周刊２０ｏ８年第３７、３８期合 由于本身资本缓冲不足，遭受到的高 维普资讯 http://www.cqvip.com
杠杆紧缩损失尤为显著。２００８财年第 二、三季度连续递增的数十亿美元的 巨额亏损，正是这种杠杆紧缩损失的 集中爆发和表现。 资产出售力度，但为时已晚。 ９月１０日，雷曼新的大规模资产 出售计划仍然无法找到买家。此时， 结构性缺陷的我国金融企业而言，应 从中“借镜”，慎对风险。 １．任何企业，尤其是金融企业任 何时候都不能偏离“稳健”的原则。 雷曼的抵押贷款支持资产头寸（指投 资者拥有或借用的资金数量）６５０亿美 元，杠杆贷款１００亿美元。而股票市 雷曼公司文化标榜的信条是驱动式分 散化成长（ｄｒｉｖｉｎｇ ｄｉｖｅｒｓｉｉｆｅｄ ｇｒｏｗｔｈ） 错失时机 家公司难免有所失误，关键是 值仅５３亿美元。如果减记，下降１０％ 一和做正确的事（ＤＯＩＮＧ ＴＨＥ ＲＩＧＨＴ ＴＨＩＮＧ），但在分散化经营中，雷吕ｌ洽 就成负资产。理论上已经资不抵债。 这意味着任何潜在买家都不会贸然出 价收购雷曼。在美国财政部明确不会 担保收购损失后，雷曼的破产便成为 必然 当失误已经发生时，能勇于正视，并 恰做了最不正确的事。跨界直接参与 房地产实业投资便是其一，再是收入 予以及时的纠正。但不幸的是，当危 机降临时，雷曼却不能正视失误，直 至错失可能“起死回生”的机会。 来源过度向房债市场集中，结果被过 度的风险所压倒。 ２．当风险袭来时，抓着时机早处 理要优于晚处理。否则，只能被加速 随着次贷危机的加深，当花旗、 美林证券、摩根士丹利等“行业老大” 都开始承认面临重大问题，并着手资 产处置减记时，雷曼仍坚持认为一切 从中“借镜” 雷曼由盛而衰，加速走向倒闭的 时问不过数月，教训极为深刻。对处 于转型中，普遍存在专业细分不足、 资产配置集中、政府路径依赖严重等 累积的问题拖垮。雷曼历史上曾有过 数次危机考验而挺下来的经历，若这 些经历能根据环境的变化，而正确地 分析借鉴，无疑可以是公司应对不同 危机时的一笔宝贵财富；但若把这些 经历当作一种可以不变应万 变的固定模式来应用时，则 可能成为公司应对新的危机 时的“盲目”乃至“自欺”。 其结果，只能是被加速累积 的问题迅速“淹没”。 ３．企业无论多大都有可 能“倒下”。一直以来，太大 良好。今年３月，贝尔斯登爆发危机， 与贝尔斯登资产结构最为接近的雷曼 公司，情况便十分不妙。当月，雷曼 股价一度下跌至３１美元的低 点。贝尔斯登风波后，美联 储采取一系列措施使金融机 构的流动性问题暂时得到缓 解。 随着市场信心的恢复，４ 月２２日，雷曼宣称“最糟的 时刻已经过去了”。然而，第 二季度，雷曼却报告２８亿美 而不能倒（Ｔｏｏ ｂｉｇ ｔｏ ｆａｉｌ）似 乎成了企业界的一个潜规则， 在金融业更是如此。无论是 元亏损，超过市场预期。股 票再度受到抛压。但终因对 次贷危机冲击的破坏性和持 久性估计不足，雷曼再次向 投资者许诺“糟糕的业绩数 据不会再发生”。而最后的结 １９９８年濒临倒闭的长期资本 管理，还是今年３月面临支 付危机的贝尔斯登都因获得 美国政府的支持而免于破产。 然而，雷曼这一次美国政府 没再出手。其信号的含义是： 果是，第三季度雷曼又报出 近４０亿美元的亏损。雷曼过 去经历的死亡经验是拒绝出 即使老牌大型金融企业也可 因经营不善而倒闭，政府不 会总是相救。金融企业—— 售企业，这使公司在寻求一 系列出售公司资产的谈判中， 因定价过高，而无法和对手 达成交易。但终因亏损和股 价暴跌的双重打击，雷曼资 本实力大幅下降，被迫加大 作为市场经济有机体中担负 着最重要血液传输功能的微 观主体，尤须独善其身，做 好自己的事。 圜 ！宣 ！垄茎塞垦二！ ！ ！ ：！！ ！！ Ｂ２５ 中国经济周刊 ２００８年第３７ ３８期合刊
