企业并购包括兼并(Merger)和收购(Acquisition)，是企业投资的重要方式、也是并购企业实现自身扩张和增长的一种方式。并购实质上是各权利主体依据企业产权做出的制度安排而进行的一种权利让渡行为，通常在一定的财产权利制度和企业制度条件下实施，表现为某一或某一部分权利主体通过出让其拥有的对企业的控制权而获得相应的受益，而另一部分权利主体则通过付出一定代价而获取这部分控制权。因此，企业并购的过程实质上是企业权利主体不断变换的过程。不少企业通过并购取得了超速的发展和骄人的业绩，但根据有关统计数据分析，成功的并购案例并不多见。因为企业并购是一项高风险的经营活动，一旦控制稍有偏差，便会导致失败。由于财务活动几乎贯穿于整个并购过程，因此由财务活动所引起的财务风险便成为企业并购成功与否的重要影响因素，它是并购活动中必须充分考虑的风险。
一、企业并购的财务风险概述
(一) 企业并购的财务风险概念
企业并购的财务风险的定义是“企业并购活动未能达到预期的财务目标的可能性”。这表明所说的财务风险不仅仅限于并购融资所造成的风险，而且还包括并购过程中各种可能影响企业财务指标的各种风险因素，如并购前的投资风险、并购过程中的定价风险融资风险和支付风险、并购后的整合风险等等。
(二)企业并购的财务风险种类
1.并购前的财务风险。投资风险是并购前财务风险的主要种类，它是指企业在并购投资过程中因并购时机和目标企业选择不当而形成的风险。
2.并购中的财务风险。在企业并购的过程中，财务风险主要表现为融资风险和支付风险，融资风险和支付风险都是由不合理的定价引起的。因此，我们将并购中财务风险分为三类：定价风险、融资风险和支付风险。
3.并购后的财务风险。企业并购后，新企业面临着管理方式的融合、市场交叉及经营成本扩大等问题，存在着经营管理风险。经营管理风险是指企业因并购后经营状况的不确定性而导致盈利能力的变化。
二、企业并购存在的财务风险分析
(一)并购前投资风险的分析
1.并购的目标企业选择不当风险。并购的目标行业选择不当是一种常见的并购问题，其根本原因还在于对外部环境和内部资源缺乏透彻的掌握。企业并购的行业选择是从战略的角度来考虑的，如果高层决策人对本企业整个发展战略没有一个清晰的框架结构和清醒的认识，只是出于偶然因素而突然对目标企业产生兴趣，盲目地选择目标企业，就很容易出现投资决策上的巨大风险。因此，如果战略目标和战略方向不清，选择并购目标企业不当的话，容易导致并购失败。
2.并购的时机选择不当风险。企业并购的时机选择不当风险主要分为外部时机选择风险和内部时机选择风险，因此要高度重视并购的时机选择。
(1)外部时机选择。经济不景气时，中小企业易倒闭和破产，大企业可以依仗势力强大资金雄厚寻找并购机会。此外，企业并购活动与扩大再生产周期在同一个轨迹上运行，这就是说并购活动有极强的时间性。因此，企业并购要把握时机，注意当时宏观经济发展水平。
(2)内部时机选择。企业产品存在着周期性：开创期、成长期、成熟期、衰退期。开创期新开发的产品技术在不断完善中，处于该阶段的企业，切忌盲目出击。产品进入成长期以后，技术逐步提高，规模日益扩大，市场渠道不断拓宽，产品产量和企业利润都有了迅速增长。这是企业进行并购的一个好时机。到了成熟期，市场极易趋于饱和，企业的技术垄断开始削弱。一般来讲，一个企业在这个阶段并购其他企业，比较容易实现。衰退期产品已进入老化阶段，企业实力受到很大的削弱，企业需要考虑并购那种产品还处于开创期的企业。
(二)并购中财务风险的分析
1.定价风险。定价风险主要是指目标企业的价值风险。即由于收购方对目标企业的资产价值和获利能力估计过高，以至出价过高而超过了自身的承受能力，尽管目标企业运作很好，过高的买价也无法使收购方获得满意的回报。定价风险主要来自两个方面:
(1)信息不对称所引起的风险。由于目标企业内部人员与并购方之间存在着信息不对称，上市和非上市的目标企业在高质最的信息资料获取方面存在较大的差异，容易形成目标企业价值评估的财务风险。
(2)目标企业的会计报表风险。其产生的主要原因是在并购过程中，对企业会计报表的过分倚重和事前调查的疏忽。对会计报表固有缺陷的认识不足，会直接影响到并购价格的合理性，直接导致并购方的损失或并购失败。
2.融资风险。融资风险主要是指能否按时足额地筹集到资金，保证并购顺利进行。由于企业并购动辄涉及上万亿元的资金，如何利用企业内部和外部的筹资渠道在短时间内筹集到所需资金是关系到并购活动能否成功的关键。不同的融资方式存在不同的融资风险，融资决策将对企业的资金规模和资本结构产生重大影响。企业并购筹集资金主要可以划分为债务融资和股权融资两种,两者相结合为混合融资。采用银行借款和发行债券进行债务融资还本付息负担较重，若资金安排不当会陷入财务危机。而股权融资没有还债的压力，不会提高企业负债比率，但股权增加会对原有股东的权益产生稀释作用，同时股权融资中的留存收益融资受到数量上的限制，发行股票的限制条款比较多。
3.支付风险。支付风险主要是指与资金流动和股权稀释有关的并购资金使用风险。一旦支付方式选择不当便会出现不同的支付风险。
(1)现金支付产生的资金流动性风险以及由此最终导致的债务风险。现金支付工具自身的缺陷，会给并购带来一定的风险。从并购者的角度来看，现金支付工具的使用是一项巨大的即时现金负担，企业所承受的现金压力比较大，而且交易规模常会受到获现能力的限制；从被并购者的角度来看，被并购企业股东可能会因无法推迟资本利得的确认，从而不能享受税收优惠，这些都将降低并购的成功机会，带来相关的风险。
(2)股权支付的股权稀释风险。企业并购中并购方如运用股权作为支付手段可避免现金支付给企业带来的压力，但由于我国资本市场的不完善性，运用股权支付并购价款还存在着许多问题尚未解决。总之，利用股权支付，并购方需要增加本企业的股票数量，然而由于企业净资产不变，并购方股东的股权将会被稀释，则企业股东将可能会拒绝批准实施并购方案，导致并购无法进行。
(三)并购后整合风险的分析
并购后可能会产生整合风险，主要由以下原因:
1.并购后企业与原有客户的关系恶化。目标企业原有客户对并购后企业产品的持续性以及质量、价格和服务持怀疑态度，从而造成并购后企业与原有客户的关系恶化，给原有的竞争者以可乘之机，从而导致市场被掠夺。
2.并购后企业增加了经营成本。并购完成后，增加的管理费用是一笔较多的开支，如人员安置费、培训费、机构撤并改组费用、派驻管理人员和技术骨干费用等。若为扭亏为盈企业，则增加的经营费用也将是一笔不小开支。还有，如果目标企业的过剩生产要素如原材料、劳动力、设备等不能被新企业经营吸收，则
会成为新企业的负担，产生规模不经济。
3.并购后企业规模扩大。企业并购扩张后，规模扩大，管理领域和管理层都增加了，但由于管理幅度的限制，企业领导人能力的有限性，决策失误的可能性增多。同时，规模的扩大，会使企业患上“大企业病”，使企业对市场需要反应过慢，不能适应当前消费市场多品种、少批量的需求。
4.并购后企业进入新领域。并购的好处之一就是能使一个企业快速进入另一个完全陌生的行业实现多元化经营，分散经营风险。但并不是所有的并购都能达到预期的效果。由于企业是通过并购进入一个新的领域，对该领域的情况并不了解，若并入后目标企业或其资产的相应优势没有充分发挥，预期的协同效应没有达成，则目标企业及其资产将会成为并购企业的包袱。
三、企业并购的财务风险防范
适当的财务风险防范策略可以有效地控制各种财务风险的发生和降低损失。在并购前、并购中、并购后的不同阶段中，应根据所出现的财务风险各有其特点，有针对性地控制风险的影响因素，降低财务风险。具体可以采取下列措施：
(一)并购前投资风险的防范
1.选择适当的并购目标企业和时机。企业应当根据科学的数据进行客观的分析，充分考虑企业的外部环境和内部的资源，从而选择合适的并购行业。确定了并购的行业之后，结合实际情况，选择并购的时机，从而将并购行业和时机选择的风险降到最低。
2.全面调查和遴选目标企业。必须对目标企业所在地政府、目标企业的管理层以及基本状况进行详细的调查。了解政府和目标企业管理层对于并购的态度，协调与收购有关的各种关系，分析目标企业愿意被并购的真实原因等。通常来说，并购尽职调查主要包括业务、财务、法律和运营四个方面。并购企业在对搜集到的目标企业的信息进行全面、系统、细致的分析比较基础上，还应依据并购目的对各目标企业进行筛选，并最终确定符合企业发展要求的目标企业。
(二)并购中财务风险的防范
1.定价风险的防范。搜集整理信息是定价风险的主要防范措施。并购双方信息不对称状况是产生目标企业价值评估风险的根本原因，因此，并购企业可以借助中介机构的力量，充分利用中介机构的专业人才、科学的程序和方法，发挥其在并购中的服务和监督职能。首先，利用中介机构对企业的经营能力、财务状况进行客观评估；其次，利用中介机构掌握的目标企业的各类信息，改变信息不对
称的现象，降低估价风险；再次，参考中介机构制定的并购方案。现代企业并购涉及金额大，只有充分合理的估计到并购可能产生的各种财务风险才能做好并购工作。
2.融资风险的防范
(1)合理安排融资方式。在选择不同的融资方式时，需要考虑企业现有资本结构和融资后资本结构的变化。首先，采用债务融资方式，很可能使企业权益负债率过高，因此，并购融资企业应当在杠杆效益发挥与负债比率升高两者之间寻求一个平衡点。其次，采用权益性融资方式，由于股权数额的增加，将有可能会使股权价值被稀释。因此，权益融资中除了要关注每股盈利与市盈率等指标的影响以外，还要考虑企业控制权分散程度的影响，以避免控制权落入他人之手。
(2)科学决策资本结构。合理确定融资结构应当遵循资本成本和风险最小化原则。并购融资中的自有资本、债务资本和权益资本要保持合理的比率，在选择融资方式时要考虑择优顺序。首先，要测算企业可以利用自有资金的数量和时间。其次，要推算企业负债的能力和负债融资的风险临界点。合理负债融资必须让企业将负债规模控制在企业偿债能力内。最后，确定并购的股权融资规模。
(3)拓宽融资渠道。企业在并购过程中应该尽量地开阔其融资渠道，既要有利于企业能够按时筹集到巨额的现金流量，解决资金不足的问题企业要采用合理的融资方式，使企业在能够尽量保证不会发生融资失败或负债过度的情况下，保持企业合理的财务杠杆模式。
3.支付风险的防范
(1) 考虑支付方式的多样化，降低支付财务风险。在企业并购的过程中，有时会出现当并购一方没有充足的资金去支付交易过程中的并购价款，还有就是如果为了并购快速进行而用了企业绝大部分的现金去支付收购价款而导致了企业在以后的经营活动中不能正常地运行的情况，此时就不能运用现金支付方式，可以运用股票支付方式来缓解融资压力，也能分散未来资产重组与经营风险。然而有时也会出现企业在并购的过程中不能只用现金支付或者只用股票支付的情况，并购双方可能就都要退一步，采取现金支付和股票支付方式的相结合。总之，并购企业应结合自身的情况，选择适当的支付方式的组合以满足收购双方的需要。
(2)推迟支付协议。如果收购使用现金支付，并且以被收购企业的资产作为抵押向银行贷款不可行时，卖方如果要求一次性用现金付清就会给收购带来困难，这时可以要求并购企业推迟支付部分或全部款项。或采用分期付款的方式；
而相对于买方来说，则可以利用尚未支付的款项投资到其他地方以带来额外的收益。或可以采用支付金额的弹性，在多数情况下，被收购企业究竟值多少，其未来几年的增长潜力在很大程度上取决于被收购之后收购方的经营管理状况。因此，收购协议可以制定为弹性的。如果目标企业被收购之后，经营状况良好，盈利增长很快，收购方支付给被收购方的价格要高一些；反之，则会低一些。
(三)并购后整合风险的防范
1.加强企业内部管理，完善并购企业内部控制制度。企业并购后，随着生产经营规模的扩大，竞争将更激烈。尤其是跨国并购的企业，并购企业不仅面对国内市场，还要面对国际市场。因此，加强企业内部管理，完善并购企业内部控制制度，切实实现企业各方面各环节的内部控制，是加强并购企业整合的重要内容之一。
2.整合企业经营管理
(1)要整合企业资源。整合资源就是要从并购以后的企业集团利益出发，全面规划，合理利用，规范企业内部各部门或母、子企业经营活动，消除企业集团内部各种资源的消耗。
(2)要进行管理模式的整合。加强企业管理，搞好并购企业与目标企业的管理组合，是改变目标企业面貌、巩固和发展并购成果的必须过程。成功的并购是将并购企业的先进管理模式与目标企业的内部管理制度有机融合。
结 论
兼并收购已经成为了企业扩大经营规模，占领市场份额的有效手段。随着中国经济与世界经济接轨，我国的许多企业都认识到了并购对企业做强、做大的意义。然而在企业并购的活动中，存在诸多的不确定因素，财务风险贯穿并购活动的全过程。因此，在企业并购的过程中，应当对财务风险进行有效识别、管理和防范，尽量减少财务风险带来的损失，通过切实有效的风险管理，实现并购收益最大化。
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